1-2 月销量全局数据受三四线拖累继续下行，符合预期；结构上三四线或起到明显负向拉动，预计19 年全局销量同比或受三四线带动于年中探底，全年小个位数负增长；在行业政策“微调改善”替代“一刀切改善”，一二线城市与三四线城市基本面错位背景下，我们认为总量数据意义下降，更应关注结构数据，回归利率周期，看好前三季度行业超额收益，维持选股苛刻三原则，重视一二线和重点三线的先行改善，从前期增配弹性标的回归均衡配置。

1-2 月房地产投资明显反弹超市场预期，在土地款反弹之外，其变数在于开竣工缺口短期拉大以及限价政策逐步放开下的复工增加，从而带动施工速度反弹，往后看将随着销售转弱和资金链收紧而回落；1-2 月新开工往下略低于市场预期，主要在于贡献去年70%新开工的三四线掉头，短期回落明显或因资金链收紧（融资虽好转但回款压力也变大同时还债高峰期），往后看，在低库存托底背景下新开工不排除出现反复，全年看或呈震荡下行态势，下半年更加速；

1-2 月竣工无明显收窄，但从趋势上观察，竣工底部拐点或已于年前出现，目前处于震荡回升态势。竣工的曲线本质上走在新开工之后，14 年之前新开工领先竣工约2-2.5 年，14 年至今，领先性增加致3 年，背后原因：调控（包括融资受限，限价等）使得房企延长竣工，增加停工，同时三四线占比提高而三四线又具备更高的调节空间。对应2016 年的新开工回升，2019年竣工不论是绝对量还是同比增速，都将触底反弹，目前处于震荡回升的态势；结构上看，一线城市竣工的第一个拐点已经过去，今年主导竣工回升的主要是二线和三四线城市的拉动，而二线和三四线二手房比例相对更低，对房地产下游判断的干扰更少。房地产产业链上下游出现明显分化，投资者可重视房地产下游的alpha 机会。

信贷虽明显改善，但受自筹和销售回款下行拖累，资金来源较18Q4 小幅回落，带动资金链继续收紧并低于警戒线，反映结构上非一二线城市房价的下行压力。资金来源19 年1-2 月累计同比增速较18Q4 增速下降0.5 PCT 至2.1% ，略有回落，其中销售回款起到到最大负向拉动（对应销售下行），其次是自筹，而信贷却有较明显回升，一定程度上缓释销售回款和自筹的下拉作用。资金链（资金来源/房地产投资）因资金来源持续回落而投资持续较高位，18 年下半年来持续收紧，19M2 降至124:100，已低于警戒线，反映结构上三四线房价的短期下行压力；货币活化指数出现筑底迹象，预示全局房价在1-2 个季度后同比或回升。